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激励还是投资?员工持股何去何从

/人力资本事业部 何志聪 李骏


十八届三中全会决定和新国九条均明确推进员工持股计划,“允许上市公司按规定通过多种形式开展员工持股计划”。自《上市公司员工持股计划管理暂行办法(征求意见稿)》出台后,历时两年时间,终在620日下午,经国务院同意,证监会制定并发布了《关于上市公司实施员工持股计划试点的指导意见》(以下简称“指导意见”),激起新一轮员工持股热潮。

员工持股的前世今生

员工持股始于20世纪90年代,但自2004改制浪潮褪去后,员工持股已鲜有提及,它再一次的兴起其实与股权激励关联较大。

股权激励从股份来源及股份表现形式上分为:增发型限制性股票、期权、前两者的复合工具以及回购型限制性股票股权激励。其中,回购型限制性股票激励计划的股份来源于二级市场回购,与现在的员工持股非常相似。不过,与现阶段的员工持股计划不同的是,回购型限制性股票需要证监会审批,且有业绩考核,这是员工持股的早期模式。

由于与增发型限制性股票和期权相比,回购股份的模式对公司的现金流要求较高,会对上市公司造成较大影响,从06年至今,仅有16家上市公司采取回购型限制性股票的激励模式,这种模式并未大面积铺开。

自广汇能源在201210月公告《宏广定向资产管理计划》以来,A股市场逐渐出现无需业绩考核的员工持股计划,而康缘药业在20131月公告《汇添富-康缘资产管理计划》,则是第一例定向增发型的员工持股案例,不过由于定增方案中有员工参与,同时还有结构化融资,至今仍未通过审批。

201310月,天邦股份公告,公司控股股东、高管以定增形式增持公司股票。随后,长园集团、宏大爆破、达实智能、物产中拓等多家上市公司取道定增来实现员工持股。

直到2014620日,证监会出台《指导意见》,后员工持股时代逐渐形成。在新政出台及对市场看好的背景下,越来越多的公司通过融资,再对自家股票增持的形式实现员工持股,如海普瑞、三安光电、欧菲光等。

从激励股到投资股——醉翁之意不在酒

在回购型限制性股票激励计划中,上市公司对员工进行部分或全部资金支持,并约定业绩考核,这是一种高激励、高约束的行为,这种是“激励股”模式。当上市公司不为员工购股进行“补贴”,且不通过设定业绩考核来约束激励对象时,这种行为就从激励行为变成了投资行为,即“投资股”模式。

近期市场上的案例,例如非公开发行持股和融资回购公司股票的做法,在《指导意见》出台之前也能实施,但最近上市公司如此火热(尤其是融资的做法),必定“师出有名”,总的来说,跟如下因素关系密切。

首先,业绩门槛压力。由于股权激励计划需证监会审批,需要满足“实施股权激励后的业绩指标不低于历史水平”、“等待期扣非前及扣非后净利润均不得低于授予日前最近三个会计年度的平均水平且不得为负”等等硬性指标,对大多数公司来说,都有些难度。据了解,目前市场上有许多未实施的股权激励案例,并非是股价不好,而是业绩考核不达标,诸如信维通信、长方照明、华谊兄弟等,员工持股无需业绩考核正是最大优势。

其次,上市公司急需资金。根据我们的统计,目前取道定增的公司高达46家,占目前统计案例的近八成。通过定增形式有两点优势,一方面对公司而言,通过非公开发行补充现金流,有利于公司经营;另一方面,定增无需业绩考核,上市公司高管不用背负太多指标压力,可以实施一些较长远的战略及有利于市值的战略,在高管对未来有信心的前提下,确实可以一举多得。

再者,规范股权激励的税收太高。根据国家税务总局《关于股权激励有关个人所得税问题的通知》,“个人因任职、受雇从上市公司取得的股票增值权所得和限制性股票所得,由上市公司或其境内机构按照‘工资、薪金所得’项目和股票期权所得个人所得税计税方法,依法扣缴其个人所得税。”由于个税最高按45%纳税极大的降低了股权激励计划对上市公司的吸引力。

除此之外,员工持股还可以实现稳固控制权的目的。以万科为例,万科在今年4月公告万科事业合伙人计划,至今已持有公司2.86%的股份,其目的就是为了增加管理层的话语权及防御“门口的野蛮人”;9月公告的龙净环保,似乎也“另有隐情”:龙净环保第一大股东持股比例仅17.17%,第二第四大股东均为国有股东,合计持有9.42%,通过员工持股计划,大股东既实现员工的激励和利益绑定,又能得民心,稳固控制权,着实一笔好买卖。

最后,也是最重要的一点,就是看好未来市场。

员工持股——一场关于大牛市的豪赌

近期公告的上市公司员工持股案例较多,且融资回购型案例数增加更为明显,如欧菲光、三安光电等,部分员工持股计划还附有大股东兜底,如安居宝。当这些员工持股计划激励有余而约束不足时,这一类带杠杆的“投资股”激励很容易演变成“投机股”。

首先,A股市场的股价趋同性非常明显,股价难以反映企业真实的经营水平,但长远来看,随着市场化改革和投资者的逐渐成熟,最终企业之间的价值还会回归于基本面的判断,繁华背后大家还是会捅破泡沫看现实。没有业绩考核为员工持股保驾护航,最终股价回归,还是闻者伤心,见者流泪。有信心去踏实经营,又何惧业绩考核?

其次,由于存在杠杆,激励对象的收益会被数倍甚至数十倍的放大,道德风险也随之增加,很难确保激励对象不会为了自身利益与机构联合做局。为了提升市值,最快的手段不是苦心经营基本面,而是去定增,去借钱收购热门资产,成为概念股。虽然提升市值是每个老板的夙愿,但绝对不是踩着云升起来,从这一点来看,业绩考核也是保障踏实经营的必要条件。统计至今杠杆最高的欧菲光,以20:9:1设置优先级份额、中间级份额和一般级份额,其中,中间份额、一般级份额分别由大股东和员工认购,员工投入的自有资金仅500万。根据资管计划的设置,亏一个跌停板大股东就要开始补仓,两个跌停板直接终止计划,亏损超过3000万,风险太高。

虽然员工持股通过信托方式的专业管理、基本无折扣的购股价格、与中小股东共同承担盈亏的增持行        为向二级市场传递了一种正向的积极的信号,在公告首日对于公司股价提升作用立竿见影,但由于大多数方案在约束上作用并不明显,也缺乏风险意识。长期来看,没有约束性的融资回购型员工持股就是一场关于大牛市的豪赌。

谨小慎微——员工持股,且行且小心

设计员工持股制度,首先就要确定机制定位:到底是投资股,还是激励股?

如果想激励股,要坚持高激励,高约束的原则。激励高而约束不足,则成福利,对公司不利,如广汇能源无业绩考核,同时大股东为激励对象收益兜底,方案刚公告时经历了一轮涨幅,但至今的市值较草案公告时仍然没多大变化。约束高而激励不足,激励对象没动力。

如果是投资股,要防范风险过高,投资变投机。防范风险过高有两个途径:其一,杠杆不要过高;其二,对于涉及杠杆的,可以自主约定业绩考核来加以约束,如卧龙电气和喜临门。

在定位明确后,可以参考以下四种形式进行员工持股的设计。

 

 


一、投资股——定向增发型  

方案优势

选择条件(限制性因素)

Ø  锁定发行价;

Ø  九折优惠;

Ø  补充流动资金;

 

Ø  方案审批需要时间,审批周期较长;

Ø  锁定期三年;

Ø  投资性行为,风险相对高,需要对时点把握非常准确

方案特点:

定增型投资股由于可以锁定价格,不会带来因连续回购导致的持股成本升高,实施时点也较自由。此外,由于增持行为会带来正面利好,短期内账面浮盈让参与者有感觉。

另外,对于业绩不行,但股价有看头的企业,定增型也是不错选择(证监会已经明确不允许杠杆融资参与定向增发)。

案例:特锐德、宏大爆破、诚志股份、浙江龙盛等。

 

二、投资股——融资回购型  

方案优势

选择条件(限制性因素)

Ø  不稀释股权比例;

Ø  锁定期较短;

Ø  无业绩考核,不需审批;

Ø  可以通过杠杆放大收益;

Ø  方案无优惠;

Ø  需要支付融资成本;

Ø  需担保,对大股东的财力有一定要求;同时,杠杆也会放大投资风险;

方案特点:

融资是双刃剑,既能放大收益也会放大风险,建议杠杆比例不要过高。同时,由于风险较高(尤其是大股东提供兜底的),可以设定业绩指标或其他约束条款以保证股东权益。

此外,杠杆的存在也使得此类方案可以购买更多的股份,对于谋求控股权的上市公司,也可以考虑。

案例:欧菲光、三安光电、苏宁云商等。

特殊案例(大股东兜底):广汇能源、卧龙电气、喜临门、安居宝

特殊案例(附带业绩考核):喜临门、卧龙电气

 

三、激励股——奖励基金回购型  

方案优势

选择条件(限制性因素)

Ø  部分成本由上市公司承担,甚至可以0价格授予;

Ø  与上市公司业绩挂钩;

Ø  对公司现金流有较高要求,适合大中型企业;

Ø  激励基金需逐年提取;

Ø  会影响上市公司所有者权益,需股东大会表决;

Ø  需要按照个税纳税。

方案特点:

由于有激励基金覆盖成本,且激励基金的提取会对业绩有绑定,因此在激励和约束上都有保障,但需按照个税纳税降低了此类方式的吸引力。

激励基金从提取到实施至少要一年的时间,对于急于实施的企业,可考虑回购型限制性股票激励计划。

案例:龙净环保。

 

四、激励股——股东股份赠予型  

方案优势

选择条件(限制性因素)

Ø  大股东与激励对象的双方行为,不涉及上市公司无需董事会、股东会表决;

Ø  大股东单向覆盖激励成本;

方案特点:

由于是大股东单向覆盖激励成本,比较适合大股东持股比例较高的公司,大股东通过利益让渡实现利益绑定。

案例:大北农(无偿赠与)、美盈森(业绩考核+兜底)。

 

附件1:员工持股与股权激励的政策层面比较(重点处已标灰)

 

员工持股

股权激励

工具

通过特定资产管理机构集合回购本公司股票或股东自愿赠与

期权、限制性股票、复合工具

定人

普惠性:全员

董事(不包括独立董事)、高级管理人员、核心技术(业务)人员

定价

市价或定向增发价格

期权:激励计划公告前一个交易日收盘价及前30日平均收盘价取孰高。限制性股票:最多可5

定时

每期员工持股计划的持股期限不得低于12个月,以非公开发行方式实施员工持股计划的,持股期限不得低于36个月

锁定1年以上,分期解锁

定量

总量不得超过公司股本总额的10%;个量不得超过公司股本总额的1%

总量不得超过公司股本总额的10%;个量不得超过公司股本总额的1%。预留股份比例不得超过本次股权激励计划拟授予权益数量的10%

股票来源

1)上市公司回购本公司股票;(2)二级市场购买;(3)认购非公开发行股票;(4)股东自愿赠与;(5)法律、行政法规允许的其他方式。

绝大多数实践案例为定向增发,极少数为回购(永新、华胜),只有1例委托资产管理机构购买流通股(万科)

资金来源

个人资金与外部资金按比例进行杠杆融资(公司或实际控制人出面担保)

个人资金

业绩考核

无要求,根据公司情况设定

严格

CSRC审批

除非公开发行方式外,中国证监会对员工持股计划的实施不设行政许可,由上市公司根据自身实际情况决定实施。

需审批

会计处理

股份支付费用无现金流出

个人所得税

不详

工资薪金,分摊12个月核算

国资系统审批

不详

需审批

风险承担

员工自负盈亏(存在保底条款的除外)

股价倒挂时回购注销

管理方式

信托管理,存在管理费用

公司自行管理

 

附件2:员工持股实施情况统计(以公告为准,截至2014917日)

序号

证券代码

公司简称

公告时间

股份来源

资金来源

1

SH.600256

广汇能源

2012.10.13

二级市场

自筹+融资

2

SH.600557

康缘药业

2013.01.21
2014.8.9)修订

非公开发行

自筹+融资

(自筹)

3

SZ.002159

三特索道

2013.02.26
2014.01.07)修订

非公开发行

自筹

4

SZ.000990

诚志股份

2013.06.03
2014.6.26)修订

非公开发行

自筹+融资

(自筹)

5

SZ.000556

海南海药

2013.07.23

非公开发行

自筹+结构化融资

6

SZ.002124

天邦股份

2013.10.10
2014.5.29)修订

非公开发行

自筹

7

SH.600525

长园集团

2013.10.30

非公开发行

自筹

8

SZ.002683

宏大爆破

2013.11.05

非公开发行

自筹

9

SZ.002166

莱茵生物

2014.01.04
2014.7.10)修订

非公开发行

自筹

(自筹)

10

SZ.002349

精华制药

2014.02.11

非公开发行

自筹

11

SH.603008

喜临门

2014.02.20

二级市场

自筹+融资

12

SZ.002436

兴森科技

2014.02.20
2014.7.16)修订

非公开发行

自筹+融资

13

SZ.000906

物产中拓

2014.02.25

非公开发行

自筹

14

SZ.002421

达实智能

2014.03.13

非公开发行

自筹

15

SZ.002285

世联行

2014.03.25
2014.7.11)修订

非公开发行

自筹

(自筹)

16

SH.600079

人福医药

2014.03.26

2014.8.23)修订

非公开发行

自筹+融资

(自筹)

17

SH.600352

浙江龙盛

2014.03.27

非公开发行

自筹

18

SH.600446

金证股份

2014.04.18

非公开发行

自筹

19

SZ.002310

东方园林

2014.04.26

二级市场

自筹+融资

20

SZ.002470

金正大

2014.05.14

非公开发行

自筹

21

SH.600693

东百集团

2014.05.14

非公开发行

自筹

22

SH.603001

奥康国际

2014.05.20

非公开发行

自筹

23

SZ.002431

棕榈园林

2014.05.26

非公开发行

自筹

24

SZ.000428

华天酒店

2014.05.30

非公开发行

自筹

25

SH.600771

广誉远

2014.06.10

非公开发行

自筹

26

SH.600580

卧龙电气

2014.06.17

二级市场

自筹+融资

27

SH.600535

天士力

2014.06.18

非公开发行

自筹

28

SZ.002069

獐子岛

2014.06.24

非公开发行

自筹+融资

29

SZ.002554

惠博普

2014.07.01

非公开发行

自筹

30

SZ.002319

乐通股份

2014.07.10

非公开发行

自筹

31

SZ.002399

海普瑞

2014.07.10

二级市场

融资

32

SH.601567

三星电气

2014.07.11

非公开发行

自筹

33

SZ.300210

森远股份

2014.07.16

非公开发行

自筹

34

SZ.300001

特锐德

2014.07.23

非公开发行

自筹

35

SZ.002321

华英农业

2014.07.23

二级市场

自筹+融资

36

SH.600187

国中水务

2014.07.26

非公开发行

自筹

37

SZ.002303

美盈森

2014.07.26

大股东

自筹+融资

38

SZ.002055

得润电子

2014.07.28

非公开发行

自筹

39

SZ.002121

科陆电子

2014.08.05

非公开发行

自筹

40

SZ.300142

沃森生物

2014.08.05

非公开发行

自筹

41

SZ.300041

回天新材

2014.08.06

非公开发行

自筹

42

SH.600385

ST金泰

2014.08.06
2014.8.27)修订

非公开发行

自筹

(自筹)

43

SH.600703

三安光电

2014.08.13

二级市场

自筹+融资

44

SZ.002654

万润科技

2014.08.15

非公开发行

自筹

45

SZ.002219

恒康医疗

2014.08.21

非公开发行

自筹

46

SZ.002456

欧菲光

2014.08.21

二级市场

自筹+融资

47

SZ.000681

视觉中国

2014.08.28

非公开发行

自筹

48

SZ.002089

新海宜

2014.08.28

二级市场

自筹+融资

49

SZ.002385

大北农

2014.08.29

大股东(赠与)

自筹

50

SZ.300216

千山药机

2014.08.30

非公开发行

自筹

51

SZ.002126

银轮股份

2014.09.01

非公开发行

自筹

52

SZ.002665

首航节能

2014.09.02

非公开发行

自筹

53

SZ.002202

金风科技

2014.09.03

非公开发行

自筹

54

SZ.300263

隆华节能

2014.09.03

非公开发行

自筹

55

SZ.002390

信邦制药

2014.09.04

非公开发行

自筹

56

SZ.300102

乾照光电

2014.09.04

非公开发行

自筹

57

SZ.002024

苏宁云商

2014.09.05

二级市场

自筹+融资

58

SH.600388

龙净环保

2014.09.12

非公开发行+二级市场

奖励基金

59

SZ.300284

苏交科

2014.09.15

非公开发行

自筹

60

SZ.300155

安居宝

2014.09.15

二级市场

自筹+融资

61

SZ.000671

阳光城

2014.09.17

二级市场

自筹+融资

 

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