首页  |  知本季刊

 中国市值管理现状及改革初探

文 / 市值管理研究部 宗希成
市值管理快速发展,概念被广泛认知
2014年 5月 9日,国务院颁布的新“国 九条”首次提到市值管理。事实上,我国 不少上市公司特别是国有企业经常遇到 发展遭遇瓶颈、业绩下滑、股价大幅波动、 投资者离场、现金流出、市值低迷等问题, 这些都可以通过科学合理的市值管理手 段来解决。
市值指股票的市场价值,是上市公司 的综合素质或内在价值在股票市场上的 集中体现。市值大小与股价涨跌密切相关, 但决定市值的不是单一的股价,而是其背后影响股价的各种因素,譬如盈利能力、 成长前景、行业地位、战略思路、治理结 构、运营规范、投资者关系等。市值管理, 则是上市公司基于自身的市值信号,有意 识主动地运用多种科学、合规的价值经营 方法和手段,以达到公司价值创造最大化, 价值实现最优化的战略管理行为。
从发展脉络上说,中国上市公司市 值管理的探索,经历了从 2006 至 2007 年 牛市时股权融资、资产注入的冲动,到 2008 年熊市时先减持后增持、回购、债 权融资的尝试,再到后来对高溢价的追求,商业模式的优化、媒体关系的重视和股权 激励的兴起等。市值管理已经从单纯的股 权吞吐和资本运作向更全面更体系化的 综合性管理迈进。
未来随着市值管理理念的逐步深入, 中国资本市场的逐步规范,经理人绩效考 核制度的逐渐完善,监管部门的 和投资 者市值意识的提高,将有越来越多的上市 公司意识到市值管理的重要性,市值管理 将走上新的台阶。
 但市值管理仍是个新生事物,其内涵、 目标、工具以及监管等问题仍有待进一步明确。特别是在当前社会资本大量涌入资 本市场、并购重组高潮迭起的股市新常态下,市值管理容易被滥用。同时上市公司 在实际操作中,相关各方或不明所以,无 从下手;或视若畏途,首鼠两端;或轻率 冒进,忙中出错;或专注短期利益,触犯 红线。本文试图从一些不同的角度和大家 一起分析我国上市公司市值管理的现状 和一些误区,并探讨一些真正有落地可能 的改善办法。
我国上市公司市值管理中存在的问题
 市值概念理解偏差,缺乏系统性和长期 性实践
市值管理单纯理解为股本 × 股价,进行 单一的股价和股本管理
 从市值公式上来看,市值可以简单等 于股价 X 股本,可以等于每股收益 X 市 盈率X股本,也可以等于净利润X市盈率。 由于我国资本市场的特殊性,像配股、送 股等受到中小投资者的热捧,填权效应直 接带来公司市值的增加,上市公司就很容 易沉湎于转增股本的自我陶醉游戏。
两年前有位董事长在参加市值管理 论坛时直言不讳地说,所谓市值管理就 是维护好公司股价,股价上去了公司市值 自然水涨船高。他这种将市值管理等同于 维护股价的看法,实际上在 A 股市场非 常盛行。可以说,短期实用的功利主义色 彩,长期以来都是国内市值管理领域的主 色调,陷入这样的误区而不能自拔,容易 使上市公司陷入内幕交易的深渊。
 市值管理的目标绝不是拉升股价、做大市值。当前,市场对市值管理的目标存 在较大分歧。特别是上市公司作为市值管 理的主体,尚不能正确看待市值管理的目 标。表现在,部分上市公司对企业价值与 价格的关系、对股价的高低是否是评判市 值管理的唯一标准表示困惑;部分上市公 司简单地将提升股价、做大市值作为市值 管理的目标;还有部分上市公司过于强调 市值管理的结果,而忽视更为根本的围绕 投资者回报最大化的日常价值创造。 短线思维未将市值管理服务与企业长期发展。
最近,证监会对 18 家涉嫌市场操纵 的上市公司股票进行了点名并立案调查, 而在这些立案调查的股票中,不乏以市值 管理名义进行市场操纵的。机构投资者与 上市公司相互勾结,利用上市公司选择性 披露信息拉抬股价。
 不少上市公司为了提升市值,滥用并 购重组等市值管理工具,很多并购没有合 理的商业逻辑,更不体现公司的经营战略, 而是为了迎合市场偏好,玩跨界转型,用 概念刺激,二级市场什么时兴时髦就搞什 么,什么概念最热就并购什么,早些年追 矿产资源、近几年追新能源、生物医疗、 影视传媒、手游网游、互联网金融等等, 各领风骚没几天,一窝蜂介入的结果是成 功的不多。部分上市公司没有把精力财力 物力投到制定正确的发展战略、完善治理 结构、改善经营能力、提高企业竞争力与 效益、稳定投资者预期等正道上面。 市值管理各环节缺乏系统性结合
市值管理”是一个“中国制造”的词汇,在西方只有“价值管理”而没有“市 值管理”的概念。西方上市公司更倾向于 投资者关系管理,并有专门的投资者关系 管理(IRM)机构和协会。西方以有效市 场为基础的价值管理在中国难以实施,因 其市值基本可以反映企业价值,而在国内 由于资本市场尚不成熟,市场对上市的价 值判断存在明显的消息驱动和短期判断。 这导致现阶段我国上市公司在市值管理 选择上出现分歧。大部分上市公司特别是 民营企业倾向于依托并购重组等资本运 作的操作手法,而从近期反馈来看市场反馈也较为正向。而一部分 A+H 股上市公 司和国际化公司,则更多的借鉴国外价值 管理的先进办法,强调公司治理和投资者 关系管理。这部分上市公司在专业机构和 分析师中口碑良好,但股价表现可能中规中矩。
 对于上市公司来说不是每家公司都会长期有并购重组的需求和机会,并购重 组需要服务于公司发展和战略,而不是服 务于股价,在没有资本运作的时候,做好 日常的投资者关系管理工作是市值管理 的关键。比如万科、中国建筑等,他们始 终坚持每年的投资者路演、参加各种投资 者交流活动。真正合理的市值管理是日常 和事件、硬性和软性向结合。
 股权结构和内部激励机制不完善 导致市 值意识不强 缺乏动力(事不关己)
国企激励机制抑制市值管理意愿
中国市值管理研究中心发布的数据 显示,截至 2013 年底,在 2460 家国有控 股上市公司中,净资产总值占 83%,净利 润总额占 85%,总资产总额占 88%,但是 市值仅占 A 股市值的 69.8%。2013 年, 民营企业市值增幅为 33.81%,地方控股 和央企的年市值增幅均为负值,且央企市 值跌幅高达 8.98%,这和全市场近七成公 司市值增长形成鲜明对比。
 2013 年 5 月发布的“2013 年度中国 上市公司市值管理绩效百佳榜”显示,共 有 59 家民营企业进入百佳榜,占百佳公 司的近六成,不仅创下 7 年来最高纪录, 而且首次超过上榜的国有企业数量。在市 值管理综合绩效排名中,民营上市公司表 现抢眼,欧菲光和大华股份两家公司的综 合绩效得分均超过了 80 分,创 7 年民企 最优表现。而国有上市公司,特别是重资 产型上市公司则出现市值绩效劣化倾向。
东吴证券分析师表示,“这主要是因 为民营企业的高管大多持有上市公司股 份,而这些股份流通后就成为其身家的重 要组成部分,因此股价的涨跌对其个人财 富的变动影响很大。相较之下,国企的股 东大多是中央或地方各级国资管理部门, 大多数高管持股很少或者没有持股,股票 涨跌与其关系不大。对投资者而言,一家 注重市值管理、懂得维护自身形象的公司 更值得投资。”
 反观海外成熟的资本市场,美国 GE 的高管中间有 46% 是股权激励与期权, 一半左右是股票,和股票相关的收入,这 样的高管的收入结构,体现的也是市值管 理的意识和行为。
 民企因股权结构不同而冰火两重天
然而在民营企业中,由于公司股权结构不不同,公司特别是公司董秘执行市值 管理工作的意愿和积极性有鲜明的反差。 持有公司股份的董秘在参加路演、参与各 种投资者交流活动,对于新市值管理手段 的学习积极性上明显高于没有股份激励 的董秘。
投资者对上市公司市值意识远待加强
在海外成熟的资本市场,上市公司及 其大股东主动践行市值管理,是他们的 本能行为,市值意识是他们本能意识,践 行市值管理是它本能的行为。比如苹果的CEO 库克在 2012 年差一点被炒鱿鱼,媒 体说他不是对苹果几千亿的现金不满,也 不是对它强烈的引领能力不满,而是对估 价的不满。为什么要炒掉,就是股东有市 值意识。
 而我国中小投资者没有市值意识,过 度关注股价和公司短期盈利预期,这进一 步放大了系统性原因如经济周期、行业周 期等对上市公司估值的影响,未对公司治理、投资者关系管理等软性指标给予足够重视。
我国上市公司市值管理未来发展趋势
机制保障
市值管理工作包括公司战略、经营管理、资本运作、人力资源等各个方面,其 工作内容复杂,涉及环节多。上市公司若 要将市值管理的理念不断深化,成为公司 上下共同奋斗的目标,那就需要在组织和 制度上全面建立一个常态化的市值管理机制。
 首先,建立组织,明确职责。建议上 市公司在董事会层面,设立负有市值管理 职责的专业委员会,领导、监督整个公司 的市值管理工作,经营层应在组织架构中 合理配置相关岗位,进一步充实董秘、证 券事务代表的市值管理职责,并明确其他 岗位在市值管理中的相关职责,从上至下 落实市值管理的组织保障,实现市值管理工作的常态化。
其次,建立或增加议事规则。应建立 市值管理的定期长效议事机制和规则,专 业委员会定期召开市值管理工作进展研 讨会,定期讨论市值管理方案及执行情况, 持续完善市值管理工作并保障有效运转。
第三,制定流程规范。建立健全组织 体系的同时,上市公司应根据监管部门要 求和企业实际,配套制定与组织机构相匹 配的市值管理流程规范,实现市值管理规 范化。应科学制定市值管理的各项制度、 规范和标准,建立合理的市值管理业务流 程和特别响应机制,如应急反应机制、危 机处理机制、内部监察机制、绩效考核机制等。
 激励和考核配套
市值管理若要真正得到有效发展,需 要将市值管理全面纳入上市公司的激励 体系中,通过引入市值考核评价指标、鼓 励股权激励等方式,来建立科学的上市公 司市值管理考核激励体系,以此提升上市 公司对市值管理的重视度。
 一方面,要积极将市值指标纳入上 市公司的考核激励体系。在经营层绩效考 核中不能仅将营收、利润等经营指标作为 考核依据,更应引入市值指标作为考核标 准,从考核和激励的层面提升市值管理的 占比与重要性,从而在上市公司经营管理层面建立一个与普通投资者利益一致的 市值导向。
另一方面,建议鼓励运用股权激励 等激励手段统一经营层与股东的利益, 推动上市公司市值发展。截至 2013 年 5 月,中国上市公司正在实施股权激励的数 量占比仅为 12.6%,远低于国外成熟市场 90% 以上的水平。激励手段应用不足,阻 碍了上市公司在机制上建立更明确的、管 理层与股东之间的利益捆绑关系。利益一 致是开展市值管理工作的前提和基础。故 对监管机构而言,应采取措施进一步鼓 励上市公司对股权激励等激励手段的应 用,建议出台政策有条件地放宽对实施股 权激励的备案制,适当简化备案程序。
 在国外成熟资本市场,上市公司的市 值管理已经成为董事会、经营层的核心管 理工作,并纳入考核。市值管理指标和利 润指标达标时,上市公司的经营层会得到 相应的激励;反之,甚至会引发董事会和 经营层的被动担责。股价波动过程中,股 价过低时上市公司大股东会回购,股价过 高时会择机开展再融资。反观国内上市公 司,目前市值管理尚未与公司持续有效经 营挂起钩来。
 企业和各中介机构紧密结合
目前,市值管理服务参与的机构主要 包括证券公司、咨询公司、财经公关公司, 潜在的公司包括会计师事务所、律师事务所、信托公司、私募机构、基金公司和商 业银行等。
 但围绕上市公司提供服务的各类机 构出于各自利益和服务擅长的需要,只演 绎了市值管理的局部。如券商提出围绕融 资和盘活大股东财富的市值管理,财经公 关公司提出围绕投资者关系管理市值等, 把市值管理理解为定价管理、股价管理、 交易管理等。
 在市值管理中,上市公司及其实际控 制人要有主体担当,要承担起对上市公司 金融产品 ( 股份 ) 应尽的义务。上市公司 需要运用和协调好各中介机构的资源,利 用其各自领域的优势和资源,协助自身进 行市值管理。而中介机构要给予自身正确 的定位,更专业更中立的站在企业需求角 度,发挥自身价值给予企业真正的帮助。
 监管层规范指导
随着国家层面对上市公司市值管理 工作意见的明确,有关监管部门也需采取 进一步的举措来规范和确保上市公司市 值管理制度建设的顺利进行。目前,除了 新“国九条”中“鼓励上市公司建立市值 管理制度”这一原则性的条文外,并没有 其他任何政策能够指导上市公司建立市 值管理制度,相关的规范和监管制度也尚 未成文和出台,上市公司虽有意开展市值 管理,却也缺乏相应的依据和指导。
因此,监管部门和交易所应加紧制定并出台上市公司市值管理制度建设的细 则和指引,明确界定市值管理和操纵股价 的判定标准,要求上市公司建立并披露市 值管理机制,定期发布市值管理报告。上 市审核材料中增加市值管理预案,市值管 理优秀的企业可享受增发、配股、发债等 融资审核的绿色通道。公司高管绩效薪酬 考核中也要明确纳入市值管理指标。同时 注重市值管理制度与其他已有法律法规 的联系与衔接,如新股发行、加强内控、 鼓励分红、企业再融资、打击内幕交易等, 从而为上市公司市值管理制度建设指明 方向。
国有控股上市公司更应率先垂范。 截至 2013 年,国有控股上市公司数量在 中国全部上市公司中占比高达 41.8%, 净利润占比高达 83.8%,市值规模占比 65.6%,但市盈率水平仅只有 8.5 倍,远 低于非国有上市公司 23 倍的市盈率,国 有上市公司市值管理应有更大可为空间。 建议国资管理部门尽快研究将市值管理 目标纳入到国有上市公司考核体系之中, 鼓励国有上市公司以市值管理为导向,促 进国有上市公司的健康发展,提高市值管 理在中国资本市场的覆盖率和有效性。
希望通过监管部门、上市公司以及其 他市场机构的共同努力,我国市值管理将 成为提升上市公司治理水平、提高公司质 量的核心手段,为中国证券市场的持续健 康发展奠定坚实基础。
2019彩图300tk历史图库